12月2日晚上，复旦大学经济学院教授王永钦老师来到“金融理论与政策”课堂上为2020级金融专业硕士讲授了一场主题为“杠杆周期”的精彩讲座。担任主讲嘉宾的王永钦老师是复旦大学经济学院教授，博士生导师。他关于中国发展制度基础和债务杠杆的研究在国内外学术界取得了较大的社会反响，引发了很多后续的研究。最近的研究兴趣为金融经济学、发展经济学和应用微观。研究成果被《新华文摘》、《人大复印资料》等转载，并获得了上海市第七、八届邓小平理论研究优秀成果奖和上海市第九届哲学社会科学优秀成果奖，入选教育部“新世纪优秀人才支持计划”（2008）、“浦江人才”（2011）和2012-2013年度上海“社科新人”。本次讲座由复旦大学国际金融研究中心主任杨长江教授主持。
杠杆的基础知识
王永钦教授认为金融的核心在于抵押品。因为金融要约都是由collateral抵押品与promise收益承诺两部分组成，抵押品是保证收益承诺的重要组成部分。抵押品的形式可以是多样的：宗教信仰、道德、关系、实物资产、金融资产等都可以作为抵押品。因此，马云前段时间的“当铺批评”是错误的，因为蚂蚁金服其实是用数据作为抵押品，他没有意识到抵押品未必是某种实物资产。
根据杠杆率的公式，抵押品资产价格与杠杆率存在正相关的关系。比如用价值100万的住房做抵押，最终借款80万，保证金率是20%，杠杆率便是其倒数5。
杠杆周期理论
杠杆周期理论将经济危机与杠杆周期联系起来。明斯基提出了金融不稳定（脆弱性）理论，他认为经济运行本质上是不稳定的，稳定会埋下不稳定的“种子”。在资产价格稳定的阶段，人们比较乐观（认为抵押品未来的价值比较高），乐观者不断买入资产，进而使得杠杆率不断上升，推动资产价格上涨，埋下危机的种子。而一旦有坏消息发生，会促使每个人降低对资产的估值，恐慌的人要求追加担保品，促使高杠杆的购买者被迫平仓，以较低价格卖出手中资产，导致资产价格进一步下跌，恶性循环，最终导致危机爆发。
历史上2008年金融危机的数据验证了这一理论。观察美国危机前后的房价和杠杆，发现两者联系十分紧密，杠杆水平下降之后，房价也随之崩盘。此外，杠杆率与道琼斯指数也高度吻合。
信用违约互换（CDS）在这次危机中也起到了推波助澜的作用。CDS相当于债务违约的保险，但是没有借出资金的人也可以买入CDS，去对某个债务是否会违约进行投机，更为致命的是CDS也可以通过加杠杆买入。2005年CDS标准化使得原先场下交易看不见的价格公开化，这允许悲观者通过杠杆放大市场被高估的观点。当泡沫达到顶峰时，对市场产生巨大冲击。
如何管理杠杆
王永钦教授认为杠杆应该维持在一个合理的水平。过高或过低的杠杆都是不可取的。
适当的杠杆可以将手中的资产以抵押品的形式转化为资本，进而推动生产力的提升和经济增长。De Soto认为发展中国家存在产权界定不明晰的问题导致大量资产无法成为抵押品，尽管发展中国家不缺乏资产，但是缺乏资本。比如中国农村土地无法通过抵押成为资本，使得农村人口与城市人口收入差距拉大。
但是，高杠杆对经济也有一系列的负面影响。首先研究表明，家庭杠杆水平与其未来五年的失业率存在明显的正相关关系。其次家庭杠杆的上升会导致非贸易部门如服务业的非理性繁荣，同时对可贸易部门如制造业几乎毫无帮助。过高的杠杆也会造成社会贫富差距扩大。经济危机多伴随很高的收入差距，穷人在经济繁荣、资产价值高的时候才能通过杠杆的形式借入资金，一旦经济衰退来临就会被迫低价抛售资产；而富人则可以以较低的价格买入，进而导致贫富差距扩大。观察两次经济大危机前，美国的家庭杠杆和收入不平等均存在明显正相关关系。回看我国，对比1992年和2008年我国各省市TFP情况，2008年明显出现地区分化，在相同TFP增长率水平情况下，沿海省份TFP水平要好于其余省份。
中国经济中的杠杆问题及如何应对
我国经济的杠杆问题同样比较突出。观察2008年金融危机前后数据，我国杠杆率与上证指数高度重合。意味着我国经济走势同样适用于杠杆周期理论。王永钦教授提出了对“4万亿”刺激政策的反思，认为在美国去杠杆的同时，我们却在进行加杠杆，这对中国后续的发展带来了深远的影响。这也解释了为什么金融危机以后大约每隔三年会有一段经济增长困难时期，因为09年借债大多是3年一期，每三年会有一个还款高峰，因此09年之后的2012年、2015年、2018年都有比较明显的经济波动。
王教授认为，应对措施要从短期和长期两个方面进行准备。短期内，在常规基于利率的货币政策失效的情况下，应该采用基于抵押品的新兴货币政策，比如MLF；债券减免和减税等非常规手段也应该被考虑在内。长期内，一方面要加强对杠杆的监控，一方面发展股权和债权类金融工具，更重要的是从制度上的改革（法律体系改革和产权改革）。
本次讲座王永钦教授以他对杠杆深厚的研究以及个人独到的见解，深入浅出地为同学们带来了一场精彩的授课，以宏观经济学和金融学课本上没有的视角——杠杆，为大家解释了金融危机爆发背后的真正原因，极大地加深了同学们对金融危机和杠杆的认识。本次讲座圆满结束，感谢王教授为同学们带来的精彩分享。
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