11月4日晚18:30，东方证券宏观研究员陈达飞博士来到复旦大学，在《金融理论与政策》课堂上为2020级金融专业硕士讲授了一场主题为“被压抑的利率”精彩讲座。担任主讲嘉宾的陈达飞博士为东方证券宏观研究员、首席经济学家助理，博士后工作站执行主管；复旦大学经济学博士，曼彻斯特大学访问学者，中国首席经济学家论坛高级研究员。他的研究领域包括：全球与中国宏观，货币与经济周期，创新、康波与产业升级，国际政治经济学。此外陈博士在《金融研究》、《经济学动态》、《财经研究》、《政治经济学报》、《南方经济》、《政治经济学季刊》等权威/核心期刊发表学术论文十余篇；在《复旦金融评论》、《清华金融评论》、《北大金融评论》、《财经》、《新财富》等杂志和FT中文网、澎湃、证券时报、上海证券报、界面新闻等媒体专栏作者/特约撰稿人，发表评论文章两百余篇；主持或参与国家社科重大/重点课题、上海市政府委托课题、智库课题多项。本次讲座由复旦大学国际金融研究中心主任杨长江教授主持。
陈达飞博士首先介绍了目前全球低利率的现状和历史路径。随后指出了700年利率变化的历史中出现的四个特征事实：全球实际利率呈下降趋势，利率的波动性降至最低点，主要西方国家利率之间的联动性显著提升以及实际利率为负并不罕见。理解利率历史可以从战争、宗教、政治和经济等角度入手，中世纪至二战结束以前的较长时期内，频繁的战争和商品货币制度下的萧条是利率波动的两个主要因素，而二战结束之后的利率下行则表现的是信用货币制度和全球化背景下人口、财富分配和科学技术等因素的合力。
接下来，陈达飞博士用总供给与总需求框架来分析利率决定机制，名义利率可以被拆解为：无风险利率和溢价（风险溢价或期限溢价），或者实际利率和通胀预期。其中，实际利率走势与自然利率密切相关，它又取决于经济的潜在产出水平，供给端主要是生产要素，包括了劳动、资本和TFP，需求端主要是消费、投资和净出口。
陈达飞博士通过总供给与总需求的分析对美国债市做了复盘。陈达飞博士将战后债熊（1946-1981年）的形成原因概括为科技、婴儿潮、石油冲击与布雷顿森林体系的崩溃，同时将这段时期分为了两个阶段：
第一阶段是劳动生产率、劳动工资和资本回报率和人均GDP同步增长的黄金时期。对应的宏观经济特征是经济增长、物价上行、工资增长、低失业率和收入差距缩小，是总需求扩张超过总供给的均衡；
第二阶段是通货膨胀、贫富分化、货币失锚、TFP增速下行、全球化的时期，对应的宏观经济特征是经济停滞、工资停滞、失业率上升和通货膨胀，是供给曲线左移占主导的结果。而从1981年至今，美国国债表现为债券牛市与自然利率的下行。
自然利率是理解经济供给侧的符号，陈达飞博士指出了利率被压抑的主要原因之一就是GDP增长受限。从供给侧考虑，首先，美国劳动者的工资增长停滞，收入分配恶化，贫富分化加剧，同时原油价格暴跌，共同构成了1980年以后要素价格的停滞，是美国通货膨胀率快速下行的重要原因；其次，发达人口结构老龄化，同样导致经济增长停滞，而且年轻人与老年人只产生需求而不产生供给，因此是导致通胀的力量；此外，投资和TFP增速的不断下滑也是导致经济增速下行的重要原因。需求侧则表现为劳动的式微与贫富分化加剧，资本的崛起又导致了对劳动的压抑，陈达飞博士将这种趋势归结为：技术进步带来的创造性毁灭力量；资本成本降低对劳动的替代；全球化和频繁发生的金融危机产生的财富转移和财富再分配。
随后，陈达飞博士从美国债务陷阱、量化宽松与债务融资以及安全资产荒三个方面分析了当前低利率和负利率的现象。全球化在美元体系下出现了失衡现象，而2008年以后，世界体系重构，全球化再平衡，这对利率是上行的力量；全球储蓄过剩导致资金流入美国，引起美国资产价格上升，进而拉大贫富差距，导致美国储蓄过剩，反而推动利率持续下行。而财政赤字的不断增加导致了量化宽松，美联储持有联邦政府债务的比例不断上升，为财政赤字买单。而政府加杠杆在短期内会提升利率，挤出居民债务，但当财政政策退出时，其对利率将形成向下压力，低利率环境导致居民债务扩张，进而消费无法提升，GDP增长受限。
安全资产供不应求，表现为无风险利率下行和风险溢价上行并存。安全资产的需求增长主要有几方面的原因：经济增长和贸易顺差、人口老龄化、债券作为股票对冲工具的需求增加以及《巴塞尔协议Ⅲ》增加了银行对安全资产的需求。而后危机时代，主权信用评级下降，安全资产的供给出现断崖，导致了无风险利率下行。最后，陈达飞博士对未来利率变化给出了判断，通胀增加对长端利率上行有推动作用，但是短端低利率或负利率的常态化仍将持续。
在讲座结束后的提问环节，陈达飞博士耐心地解答了同学们的提问，还推荐了几本关于利率的著作给大家，杨长江教授在点评中也强调了读书的必要性，阅读可以拓宽我们的知识面，提高思维的质量，出口成章、旁征博引也是金融学者所必需的能力。同时两位学者都强调了统计学知识在经济金融领域极其重要，更深入的研究离不开统计学的辅助。同学们纷纷对陈达飞博士和杨长江教授的分享表示感谢。在大家热烈的掌声中，本次讲座圆满结束。让我们期待后续实务课程中业界专家来到复旦大学经济学院《金融理论与政策》的课堂上为大家带来更多精彩的分享。
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