2017年7月1日，由复旦大学经济学院、复旦经院全球校友会、第一财经研究院、朝阳永续研究院主办的'中国与世界：季度经济预测报告会' 第二期活动在复旦大学经济学院大金报告厅如期举行。
本次活动由《第一财经日报》副总编辑、第一财经研究院院长杨燕青主持。
活动正式开始前，复旦经院全球校友会联席执行会长赵定理为本场活动致欢迎词。赵会长首先欢迎和感谢各位嘉宾和听众的到来，他感慨到经济预测的重要性，并寄语今天活动能取得建设性的成果，期待经济预测报告会的活动能够永续下去。
三季度刚启，A股6月收官之战暂为告捷，未来又是政策和经济的基本面相互交织的一幅复杂的图景，所以在这种情况下我们的宏观经济预测会变得越来越重要。
美国经济小阳春能否持续？中国经济下半年增速是否回落？未来货币政策和监管政策将会如何演绎？
在分歧与争议交织的关键时刻，朝阳永续研究院首席经济学家、国际CFA协会会员刘海影，光大证券全球首席经济学家彭文生，复旦大学经济学院教授韦森，上海社科院研究员徐明棋，兴业银行首席经济学家鲁政委，交通银行研究中心副总经理周昆平等多位重量级嘉宾济济一堂，把脉全球及中国经济，并针对中国经济改革和发展的一系列问题展开研讨和辩论。
“我的长线逻辑所关注的核心是资产回报率，资产回报率反映了经济发展的核心矛盾。”
主讲嘉宾之一刘海影，主要从事全球宏观对冲基金的投资管理，在对全球经济宏观做分析的十多年实践中，研究出一套独有的模型。
他的模型诞生于实践，运用于实战，是接受资本市场走势的验证、反击和矫正之后所得到的模型。同时，它是分为美国、中国、日本、欧洲、全球所构建的全面模型，关注每个经济指标相互性的关系影响，由定量话所提出来的相互影响来构建反馈模式。
演讲中，刘海影主要围绕美国和中国两大主题展开。
美国：远处红灯闪烁
半年前发布的2017年整年的宏观预测中，经济学界、业界对美国经济是有一点悲观的，当时刘海影的题目就是“美国展开经济的小阳春”。那个时候他看的美国最可能走的路径是一片绿灯，但是站在今年他看到的是虽然短期内美国经济依然还是有动力去维持复苏，但是已经不能说它是一路绿灯，在远处或者不那么远的地方红灯已经开始闪烁。
刘海影分析道，美国债务杠杆率到2007年的时候高达170%多，意味着美国负债太高，金融危机情况有所缓解。一场市场出清，带给美国经济更好的活力。
为什么讲红灯在不远处闪烁呢？
刘海影表示，美国经历金融危机以后，整个经济体的资源配置仍没有达到最佳状况。美国的过剩产能维持在高水位，超过近半个世纪均值。过剩产能非常高的经济体的含义就是说这些经济体里面的资源效率是低的，导致的结果是这些经济体的发展速度是低的。
同时，刘海影指出美国信用溢价继续下滑空间不足，金融条件收紧，意味着金融界需要对承担的风险收取非常高额的费用，代表着经济体会比较讨厌进行冒险和投资。
雪上加霜的是在这种情况下美联储可能会继续它加息的议程。因为美国真实动力开始衰减的情况下表面上支持美联储的两大动力还存在，一个是美国的就业还在征象的增长当中，二是美国的核心通胀还维持在比较高的水平。
谈到对美元的预测，刘海影认为，美元未来会是震荡上行。美元的决定要素是全球资本的风险。当全球资本愿意去偏好风险的时候，货币是增值的，美元是贬值的。当全球资本看到未来经济的动荡和市场动荡的可能性的时候会更偏向于安全资产，而美元是安全资产最大的体现者。随着信用溢价的上行，美元未来很可能是上行的。
中国：央行被迫放松
去年年底刘海影就给出了十大预测，这十大预测一部分已经有所呈现，另外一部分可能正在路上。演讲中，他主要讲到的是第七条预，即“央行在二、三季度可能会出现程度不一的宽松举措”。
从长线逻辑来讲，刘海影所关注的是资产回报率，这些年对中国经济来说最大的挑战、最大的问题恰好是在资产回报率上出现的问题。资产回报率的下降他看到的是资本边际产出的恶化，其原因就在于巨量的无效投资。
国内宏观债务杠杆率上扬主要的体现者就是国企。国企与地方政府扩张债务，导致中国债务率升至全球最高。
在金融层面的体现，就是金融行业资产负债规模的极具扩张，其中最大的纠结点是以中小型银行为代表，一批银行的资产服务表的恶化。
在他看来，金融行业的风险会以两种形式呈现：
第一，允许银行对那些不能还本付息的贷款项目进行清算，优胜劣汰，一些劣势企业的退出会使银行的风险偏好急剧降低。虽然贷款的收展会带来经济增速的下滑，但长期来看是好的，短期是痛。
第二，不要让那些可能有资产风险的企业断贷，仍然贷款给他，当问题不存在，中国经济还是可以有6.7%左右的增长速度。但这种情况下就无法让银行去执行它优胜劣汰的功能。
刘海影继续维持在上季度末给出的预测，中国经济一定是前高后低，未来一定会有相当强大的下滑的压力。我们所看到的出口增长带来的一轮驱动在一季度非常强烈驱动，在二季度之后开始消散，三季度会继续下滑。
刘海影表示，央行放松货币政策的三个条件正在被满足：经济下滑，金融市场和金融机构遭遇一定的紧张以及人民币贬值压力的降低。央行的放松行为将是日常管理当中被迫的情况，每个时刻都面临着中小型银行对流动性的需求，这种需求央行一定会满足。
提到港股、美股、日股，他表示是可以持有的，高收益债是看好的，看好石油、有色、黄金。就市场而言明确看好债券市场的机会，尤其是企业在票息策略可以获得比较高的回报。股市行情，今年不会有大幅上升，最好的策略是防止反击，如果市场有比较大的策略的话是比较好的情况，但没有的话，亏钱和赚钱的情况是一半一半。
“没有永远的繁荣，也有没有永远的衰退。”
彭文生给各位介绍了金融周期的分析框架以及怎么把它理论到当前看经济形式和未来政策的走向。他主要提出两个问题：
第一，金融是货币还是信贷？
金融周期首先要区分货币和信贷。货币有两个投放周期，一个是政府的财政拨款，政府的支出给公务员发工资，政府购买私人部分生产的服务就是货币投放。另外一个是银行的新增来看，银行发贷款发出去就是货币投放，企业把贷款还给银行就是货币回流，贷款的净增加就是货币投放。
彭文生认为信贷投放过多就会带来资产泡沫。
另外，他表示，财政和信贷投放货币存在一个明显差别，就是资产负债表上净资产的体现，政府拿到货币是净资产增加，能刺激需求。虽然政府负债增加，但政府负债的可持续性比较高，很少有国家因为政府的负债高导致金融危机，政府的负债高导致通货膨胀。
但是私人部门贷款，净资产是没有增加的，负债和资产是同时增长。私人部门的可持续性比较弱，所以容易带来金融危机。
如今，我们的货币投放路径主要是通过银行信贷，所以政策框架和经济环境的错配、落差导致了货币投放时空，即带来今天的资产泡沫、金融危机、贫富分化。
彭文生认为财政扩张是纠正过去几十年经济周期最有利的政策时段。
第二：房价到底是什么问题？为什么中国房价这么高？
彭文胜说：“信贷的过度扩张都是和地产泡沫联系在一起的，所以当前我们认识中国高房价未来政策走向也是重要的问题。”
房价高到底是供地有限还是金融问题？
他表示，根本的问题还是大城市天然的人口密度高所带来的垄断属性、供应限制的属性。所以政府增加土地供应可能有一定帮助，但是解决不了土地本身供应有限的特殊属性。
但是，他有指出，土地天然是和金融连在一起的，因为土地是存续期长的资产，所以土地价格对利率的波动，对货币条件的波动敏感性非常高。
另外，买房子、买土地天然是依靠外部融资或者金融，而房地产的抵押品属性使得信贷扩张和房地产的价值上升相互促进。
总的来说，没有金融的扩张是不可能有房地产的泡沫，没有房地产的泡沫也不会有金融的大幅扩张。
彭文生认为，美国和日本的泡沫都是因为央行加息，那加息会不会触破中国的地产泡沫呢？
他的回答是，中国地产泡沫的韧性比美国、日本还要高。因为我们有政府担保。
当然，这也不一定是一件好事，比如对潜在增长，收入分配的影响，在当前环境下，靠加息是不够的，学者建议还要靠加强审慎监管，控制信贷的扩张。
最后，他还提到了央行发行数字货币，他认为从宏观角度，这是一件好事情。借此他还提出一个有意思的方案，就是央行发货币的方式应该是直接发给老百姓，比如，M2规模125万亿，每年增长10%，15万亿。如果发行20%的数字货币，即3万亿，到13万居民的头上，每人可获得2000块钱人民币，这将对很多贫困家庭带来非常大的支持。
最后的讨论环节，在场嘉宾抛出了很多独特精彩的观点：
复旦大学经济学院教授韦森
中国经济在运用金融周期这个词，我觉得中国和西方还是有不同，刚才彭博士讲到了，研究金融周期发现金融周期跟房地产、钱、负债是连在一块儿的，但是中国和西方有不同的，整的来说中国房地产的负债率并不高，外国的负债率特别高。我们的负债、杠杆率是在非金融企业，在非国有企业。这就跟西方所谓的金融周期有很大的差别，即使出来这么多的负债也不是房地产引起的，当然房地产大家可能比较担心，我觉得中国的主要问题还是非金融企业的负债。
关键就是中国经济的杠杆率以及非金融企业的债务到底如何处置。中国经济非金融企业的负债一旦出问题就不是小事，这也是我跟刘海影一直呼喊要警惕的事情。
上海社科院研究员徐明棋
我同意政府的财政扩张最终会导致国家走向没落的道路。但政府的财政扩张没有导致商业银行、把政府的债券或者整个经济其他主体购买的政府债券拿到银行，最终导致央行的资产负债表扩张，没有中行购买，货币不一定降的下来，可能是在不同的经济主体之间转移。
一般情况下政府的债务扩张了以后，债务最终还是回到央行手中。在特殊的情况之下，金融危机到来的时候我们看到非常规的货币政策会出现。因为常规情况之下中央银行不直接购买政府债券，现在非常规情况下量化宽松就出来了。
从什么途径出来的货币，我个人觉得不是十分重要，最关键的是我们现在看到的现象，整个银行体系货币创造的功能在逐渐地增强，反过来看就是央行货币调控的能力在下降，直接调控的基础货币是在下降的。就意味着货币供应的内生性是在增加的。
朝阳财富首席经济学家刘海影
我是秉持非常纯粹的货币内生化的视角来说这个问题，这个问题还是可以分成央行和银行的关系，银行与企业的关系。从银行和企业的关系而言，在很大层面上是由他们两者之间落发生关联的，我所看到的是我们的货币和信贷需求都是下滑的，我同意徐老师说的信贷出来就是货币。我觉得未来所看到的自然状况是信贷将会下滑。
但是在另外一端，央行和银行之间的关系，很有可能央行是会被迫放松货币，意味着在银行和央行关系的层面，央行需要满足更多的流动性的需要不满足会导致紊乱，如果不被控制会导致我们在1929年发现的状况。有些东西是央行能去做的，有些东西是央行必须做的在长债这一端央行没有那么多的能力。所以还是要分开看。
兴业银行首席经济学家鲁政委
如果我没有理解错，央行把钱给财政，政府按自己的钱去投，这样不会有资产泡沫，但会涉及到政府能不能有效地控制资源。现在中国要改革就是政府以及相关的部门效率太低，如果再推向极端，就是之后出现的两类经济体，一类是计划经济体，没有资产泡沫，但是发展非常慢。二类是西方经济体通过银行信贷出来的资产泡沫，但是跑的很快，你到底是愿意接受老牛拉车慢慢走，永远没有泡沫永远不翻车。还是愿意开跑车？万一撞了护栏没事，停下来修十年你们还是赶不上，你愿意要哪种？
交通银行研究中心副总经理周昆平
财政赤字扩大财政投入跟银行信贷是不是反向的，有没有反向的可能。现在来看反向的可能性比较小，因为财政资金必须要配套上去，财政资金可能就是银行（信贷），从反向的理论上是不是要论证一下有没有。
讲到货币政策，因为央行始终是稳健的，稳健就是不紧不松，下半年也是这样的。刚才韦森老师说上半年投了一万亿，但其实是对冲资金，并没有多放。所以下半年是什么情况呢？如果觉得市场紧的话可以放松一点，如果市场还是这样，没有放松的可能性。
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